Le résumé qui suit rend compte des délibérations du Conseil de direction de la Banque du Canada ayant mené à la décision de politique monétaire annoncée le 28 janvier 2026.
Il reflète les discussions et les délibérations qu’ont tenues les membres du Conseil de direction à la troisième étape du processus entourant les décisions de politique monétaire, soit après avoir reçu toutes les informations et recommandations pertinentes du personnel.
Les réunions concernées, présidées par le gouverneur Tiff Macklem, ont débuté le 20 janvier 2026. La première sous-gouverneure Carolyn Rogers, le sous‑gouverneur Toni Gravelle, la sous‑gouverneure Sharon Kozicki, le sous‑gouverneur Nicolas Vincent, le sous‑gouverneur Rhys Mendes et la sous‑gouverneure Michelle Alexopoulos y ont participé.
Économie internationale
Le Conseil de direction a entamé ses délibérations en discutant des données et des évolutions économiques des derniers temps à l’international. Les membres ont réfléchi aux turbulences géopolitiques récentes et à ce qu’elles signifiaient pour les perspectives de croissance mondiale. Bien que la plupart des grandes économies se soient montrées résilientes face aux droits de douane américains, l’imprévisibilité des politiques commerciales des États-Unis et les tensions géopolitiques accrues fragilisaient ces perspectives.
Aux États-Unis, la vigueur des dépenses de consommation et les investissements liés à l’intelligence artificielle (IA) contribuaient à une croissance économique plus forte que prévu. Les membres s’attendaient à ce que la consommation reste robuste en raison des effets de richesse attribuables au dynamisme des marchés boursiers et à la croissance des revenus réels découlant des gains de productivité. Le marché du travail américain s’était assoupli et on avait observé une certaine faiblesse des embauches au cours des mois précédents. On prévoyait, à l’avenir, une stabilisation des conditions du marché du travail du fait d’une croissance solide du produit intérieur brut (PIB) des États-Unis. La transmission des droits de douane plus élevés aux prix maintenait l’inflation américaine à un haut niveau, mais une diminution graduelle était attendue avec la dissipation de l’effet des droits de douane sur l’inflation. Néanmoins, les membres ont indiqué que les entreprises attendaient peut-être avant de répercuter sur leur clientèle les coûts associés aux droits de douane. La réduction des stocks et l’augmentation du coût des nouvelles importations pourraient faire peser des pressions à la hausse plus persistantes sur les prix.
Dans la zone euro, un secteur des services plus fort contribuait à l’activité économique, tandis qu’une baisse de l’activité manufacturière freinait la croissance. On s’attendait à ce que les dépenses publiques en défense et en infrastructures alimentent la croissance au fil du temps.
En Chine, la croissance économique avait atteint la cible de 5 % fixée par le gouvernement pour 2025. Cet objectif avait été atteint grâce à une réorientation des exportations des États-Unis vers d’autres marchés et à une importante aide publique visant à soutenir la consommation des ménages. Les membres se sont demandé si la vigueur de ces secteurs pourrait continuer de stimuler la croissance, puisqu’on s’attendait à ce que les investissements et le logement restent faibles.
Dans l’ensemble, les perspectives du Conseil concernant la croissance économique mondiale présentées dans le Rapport sur la politique monétaire de janvier étaient généralement conformes à la projection du Rapport d’octobre. On s’attendait à ce que les investissements liés à l’IA contribuent à la croissance aux États-Unis et ailleurs. Parallèlement, l’exubérance relativement à l’IA représentait aussi un risque pour les perspectives, si la confiance quant aux rendements attendus de ces investissements devait se détériorer.
Les cours mondiaux du pétrole avaient affiché une tendance à la baisse depuis la parution du Rapport d’octobre. Plus récemment, des événements géopolitiques les avaient fait grimper. Dans le Rapport de janvier, on supposait que les prix du pétrole étaient légèrement inférieurs à ceux d’octobre, compte tenu de la hausse de la production mondiale et de l’accumulation des stocks en 2025. Les conditions financières étaient demeurées favorables. Les marchés boursiers étaient dynamiques et les écarts de crédit restaient étroits. Depuis le Rapport d’octobre, le dollar canadien valait environ 72 cents américains, mais la faiblesse récente du dollar américain l’avait fait grimper au-dessus de cette valeur.
Économie canadienne et perspectives d’inflation au pays
Les membres ont ensuite porté leur attention sur l’évolution récente de l’économie ainsi que sur les perspectives de croissance et d’inflation au Canada. Depuis le Rapport d’octobre, l’économie canadienne avait progressé en grande partie comme prévu. Elle continuait de subir les contrecoups des restrictions commerciales et de l’incertitude accrue. La croissance du PIB avait été volatile tout au long de 2025, les droits de douane américains ayant entraîné d’importantes fluctuations des exportations nettes et des stocks. Après un troisième trimestre solide, les membres s’attendaient à ce que la croissance du PIB soit près de zéro au quatrième trimestre et se redresse par la suite.
Les membres ont discuté de la trajectoire des exportations canadiennes. La restructuration des chaînes d’approvisionnement pourrait aider à atténuer les répercussions des droits de douane, alors que de nouveaux accords commerciaux et une demande américaine plus forte pourraient apporter un soutien supplémentaire aux exportations. Mais le rythme auquel les entreprises s’adapteront à l’évolution du contexte commercial mondial était incertain.
On s’attendait à ce que la demande intérieure reste résiliente. Les dépenses de consommation s’étaient maintenues, même si beaucoup de gens au pays s’inquiétaient pour leur emploi et leur situation financière. On prévoyait que la croissance de la consommation par habitant continuerait d’augmenter modestement sur l’horizon de projection, soutenue par les baisses passées de taux d’intérêt, les prix plus élevés des actions et le revenu disponible en hausse. On s’attendait aussi à ce que l’activité sur le marché du logement se redresse peu à peu, mais à un rythme probablement inégal. L’activité avait été modérée sur les marchés du logement de Toronto et de Vancouver en raison notamment de problèmes d’abordabilité persistants, ce qui pourrait freiner la reprise dans ces régions.
Les membres ont discuté des perspectives d’investissement des entreprises, qui étaient faibles non seulement dans les secteurs liés au commerce, mais aussi dans tous les autres. Et il était probable que la faiblesse des investissements se poursuive pendant la majeure partie de 2026. À mesure que l’incertitude liée à la politique commerciale américaine se dissipera, les investissements devraient toutefois s’accélérer. Les investissements dans l’IA pourraient entraîner des gains de productivité, mais il y avait encore peu de preuves à cet effet. Et toute répercussion sur la croissance ou la production potentielle mettrait du temps à se faire sentir.
Les membres ont aussi discuté de la politique budgétaire. Leur conclusion a été que les dépenses provinciales en infrastructures et les mesures prévues dans le budget fédéral soutiendraient les investissements et la croissance globale à l’avenir. On s’attendait à ce que les dépenses publiques contribuent au PIB en 2026, mais il faudrait du temps pour que leurs pleins effets sur la croissance se concrétisent.
Les membres ont longuement discuté de l’évolution du marché du travail. Le taux de chômage était encore élevé, bien qu’il ait légèrement diminué, s’établissant à 6,8 % en décembre après avoir atteint un récent sommet de 7,1 % en août et septembre. Le taux de chômage des jeunes était resté haut, à 13,3 % en décembre, mais avait baissé par rapport au pic de 14,6 % enregistré en septembre. L’augmentation de l’emploi au cours des mois précédents concernait surtout le secteur des services. L’emploi dans les secteurs liés au commerce extérieur demeurait faible, mais s’était stabilisé après une importante baisse durant la première moitié de 2025. Même si le recul dans ces secteurs ne s’était pas encore propagé, des enquêtes montraient que peu d’entreprises prévoyaient accroître leur main-d’œuvre dans les mois à venir. Sur la base d’un large éventail d’indicateurs, les membres ont convenu que le marché du travail restait détendu.
Dans l’ensemble, les membres ont convenu que leurs perspectives de croissance étaient essentiellement semblables à celles du Rapport d’octobre. On s’attendait à ce que le PIB augmente légèrement, de 1,1 % en 2026 et de 1,5 % en 2027, en raison des effets persistants des perturbations commerciales, de l’incertitude et du ralentissement de la croissance démographique. Les membres ont convenu que l’économie demeurait en situation d’offre excédentaire, laquelle devrait se résorber graduellement au cours de la période de projection.
En ce qui concerne la dynamique récente de l’inflation, les membres ont convenu que l’inflation mesurée par l’IPC évoluait comme prévu. Les données récentes avaient fait monter l’inflation globale à 2,4 %, principalement en raison des effets de glissement annuel liés au congé de TPS/TVH de l’an dernier et de la hausse plus marquée des prix des aliments. L’IPC hors impôts indirects était descendu à 2,5 % en décembre. Les mesures de l’inflation fondamentale privilégiées par la Banque avaient aussi baissé, passant de 3 % en octobre à environ 2½ % en décembre. Les taux sur trois et six mois de l’IPC-méd et de l’IPC-tronq se situaient alors près ou en dessous de 2 %, ce qui, selon les membres, pointait vers un ralentissement continu de l’inflation fondamentale. De plus, les coûts des intrants et les coûts unitaires de main-d’œuvre avaient diminué, et les résultats de l’enquête sur les perspectives des entreprises menée par la Banque au dernier trimestre ne suggéraient pas la présence de contraintes de capacité ou de pénuries de main-d’œuvre. L’inflation s’était située en moyenne à 2,1 % pour l’ensemble de 2025, et elle était demeurée dans la fourchette de 1 à 3 % depuis deux ans. Les membres ont tout de même reconnu que l’augmentation des prix des aliments et des loyers était une source de préoccupation pour les Canadiennes et Canadiens qui ont du mal à joindre les deux bouts en raison de la hausse du coût de la vie. Les attentes d’inflation à court terme des consommateurs demeuraient relativement élevées, même si les perspectives à long terme s’étaient modérées.
Les membres ont estimé que les coûts liés à la réorganisation des routes commerciales et des chaînes d’approvisionnement pourraient exercer des pressions à la hausse sur l’inflation, mais s’attendaient à ce que ces coûts soient compensés par les pressions à la baisse causées par l’offre excédentaire. Cela maintiendrait l’inflation près de la cible de 2 % durant la période de projection.
Considérations relatives à la politique monétaire
Les membres ont discuté des implications de l’évolution récente de l’économie pour l’orientation de la politique monétaire. Leurs échanges ont surtout porté sur les principaux risques pesant sur leurs perspectives de croissance et d’inflation.
Les membres ont discuté de trois grandes sources de risque : les turbulences géopolitiques, la révision de l’Accord Canada–États-Unis–Mexique (ACEUM) et l’ajustement de l’économie aux perturbations commerciales.
Les récents événements géopolitiques – notamment au Venezuela, en Iran et au Groenland – et les menaces à l’indépendance de la Réserve fédérale américaine avaient rendu le monde plus turbulent et ravivé l’incertitude. La politique commerciale américaine, de plus en plus utilisée à des fins géopolitiques plutôt qu’économiques, était devenue plus imprévisible. Les membres ont noté que la montée des tensions pourrait entraîner des perturbations des chaînes d’approvisionnement mondiales et peser sur l’activité économique, ce qui poserait des risques aussi bien à la hausse qu’à la baisse pour l’inflation.
La révision de l’ACEUM représentait un risque important pour les perspectives. Les membres ont reconnu que les entreprises pourraient continuer d’hésiter à investir des capitaux jusqu’à ce qu’elles aient plus de certitude quant à la relation commerciale entre le Canada et les États-Unis. Les membres ont noté que la révision pourrait aboutir à un large éventail d’issues et ont reconnu qu’un élargissement des droits de douane américains imposés au Canada affaiblirait davantage la croissance. Dans une certaine mesure, les efforts du gouvernement fédéral pour réduire la dépendance du Canada à l’égard du commerce avec les États-Unis pourraient soutenir la croissance des exportations et les investissements à plus long terme. Dans l’ensemble, les membres ont convenu que la révision de l’ACEUM représentait un risque à la baisse pour la croissance économique. L’inflation pourrait être tirée vers le bas si l’économie devait faiblir, mais des coûts d’importation plus élevés, d’éventuelles contre-mesures tarifaires et des perturbations dans les chaînes d’approvisionnement pourraient la faire monter.
Les membres ont également discuté des risques pour l’activité économique et l’inflation découlant des perturbations commerciales et des ajustements structurels en cours dans l’économie. Les effets des droits de douane s’étaient surtout fait sentir dans les secteurs ciblés. La propagation aux autres secteurs avait été limitée, mais il restait possible que la production et l’emploi reculent plus fortement que prévu, affaiblissant l’économie dans son ensemble et causant une pression à la baisse sur l’inflation.
Les membres ont fait remarquer que, même si les entreprises canadiennes étaient en train de reconfigurer leurs chaînes d’approvisionnement et d’augmenter leurs exportations outre-mer, les ajustements structurels au nouveau contexte commercial prendraient du temps. Il était possible que les effets sectoriels sur le capital et la main-d’œuvre aient une incidence plus prononcée du côté de l’offre au fil du temps, avec la progression de la réaffectation structurelle. Cependant, l’incertitude entourant le moment, la vitesse et l’ampleur de cet ajustement structurel compliquait l’évaluation de son incidence sur la croissance et la production potentielle – et, par conséquent, sur le degré d’offre excédentaire dans l’économie. Les conséquences pour l’inflation étaient également incertaines : les taux de croissance des coûts des intrants et des coûts de la main-d’œuvre étaient en baisse, mais les coûts liés à la restructuration des chaînes d’approvisionnement étaient difficiles à quantifier et pourraient être plus élevés que prévu.
Le Conseil a conclu que les risques entourant les perspectives s’étaient accentués. Les tensions géopolitiques et la politique commerciale des États-Unis demeuraient imprévisibles, et l’incertitude entourant la façon dont l’économie canadienne s’ajusterait restait élevée. Dans ce contexte, les membres ont convenu qu’il leur faudrait préserver une marge de manœuvre dans la conduite de la politique monétaire.
Décision de politique monétaire
Compte tenu de la conjoncture et des risques pesant sur les perspectives, le Conseil a évalué l’orientation de la politique monétaire.
Les membres ont convenu que la politique monétaire devait rester axée sur le maintien de l’inflation près de la cible de 2 % tout en aidant l’économie à traverser cette période d’ajustement structurel.
Étant donné que le taux directeur se trouvait du côté de la fourchette du taux neutre estimée par la Banque où il a un effet expansionniste et que la projection mise à jour était généralement conforme à celle du Rapport d’octobre, les membres ont jugé que le taux directeur en vigueur demeurait approprié. Le Conseil a donc décidé de maintenir le taux directeur à 2,25 %.
Les membres ont discuté de la trajectoire future de la politique monétaire, et ont convenu que le maintien du taux directeur au même niveau dépendait d’une évolution de l’économie conforme à leurs perspectives. Avec la montée de l’incertitude, l’éventail des issues possibles susceptibles de modifier sensiblement les perspectives s’était élargi. En outre, dans un contexte imprévisible et offrant peu de précédents historiques, il était exceptionnellement difficile d’attribuer efficacement des pondérations et probabilités aux différents risques entourant les perspectives.
Les membres ont donc convenu qu’il était difficile de prévoir le moment et l’orientation du prochain changement du taux directeur. Le Conseil a indiqué qu’il continuerait de surveiller les risques de près et qu’il serait prêt à réagir si les perspectives changeaient.