Consultations de l'été 2002

Vue d'ensemble

Le but des consultations est de connaître l'opinion des opérateurs du marché sur la conception et les modalités des programmes d'emprunt du gouvernement pour l'exercice 2002-2003 et au-delà.

• Les objectifs fondamentaux de la stratégie de gestion de la dette sont de fournir au gouvernement fédéral un financement stable et à faible coût, ainsi que de favoriser le bon fonctionnement du marché des titres du gouvernement canadien.
• Le gouvernement cherche en ce moment à connaître l'opinion des opérateurs sur la conception et les modalités des programmes d'émission et de rachat d'obligations, de même que sur toute autre initiative susceptible d'améliorer l'efficacité du marché des titres d'État.
• Le gouvernement sollicite les commentaires des investisseurs institutionnels actifs sur le marché des titres du gouvernement canadien, des négociants principaux, des distributeurs de titres d'État et des autres parties intéressées.

PROGRAMME DE RACHAT AU COMPTANT D'OBLIGATIONS

Contexte

Le programme de rachat au comptant d'obligations vise à soutenir la liquidité du marché des obligations nouvellement émises par le gouvernement du Canada dans un contexte d'excédent budgétaire. Les rachats au comptant aident à maintenir la taille des adjudications, ce qui évite d'avoir à restructurer le programme d'émission d'obligations dans l'immédiat. Ils procurent également une marge de manoeuvre au gouvernement pour la gestion de ses émissions obligataires nettes (c'est-à-dire le montant des obligations émises dans le cadre d'adjudications et d'opérations de conversion, moins le montant des obligations rachetées par voie de règlement au comptant ou de conversion).

Depuis son lancement, à l'automne 1999, ce programme a pris de l'ampleur et a permis au gouvernement de racheter des obligations totalisant 1 milliard de dollars durant l'exercice 1998-1999, 3,3 milliards en 1999-2000, 2,8 milliards en 2000-2001 et 5,3 milliards en 2001-2002. Au fil des ans, le programme a été étendu à un plus grand nombre d'obligations dont les échéances correspondent à un segment plus large de la courbe des taux.

Grâce au rachat au comptant, le gouvernement a été en mesure de maintenir les émissions obligataires brutes à un niveau supérieur à ses besoins en financement à taux fixe. Le montant des émissions brutes s'est élevé à 37,9 milliards de dollars en 1998-1999, à 46 milliards en 1999-2000, à 39,9 milliards en 2000-2001 et à 41,6 milliards en 2001-2002.

Questions à examiner

Comme le gouvernement l'a annoncé dans le document Stratégie de gestion de la dette 2002-2003, l'éventail des titres admissibles au rachat a été élargi de façon à englober les obligations d'anciennes émissions de référence et les obligations fongibles avec elles, outre les obligations appartenant à des émissions plus petites, anciennes et moins liquides. Cette mesure visait à compenser la disponibilité moindre des émissions anciennes et à faciliter la poursuite du programme, tout en préservant un marché secondaire efficace pour les échéances clés.

• Que pensez-vous du compromis entre l'augmentation du volume des nouvelles émissions et le maintien de l'encours des anciennes émissions de référence toujours en circulation?
• Que pensez-vous de la liquidité des titres ciblés aux fins de rachat et des perspectives de maintien de la participation du marché à un vaste programme de rachat au comptant d'obligations?
• Comment le programme de rachat d'obligations pourrait-il être modifié pour que le gouvernement soit toujours en mesure de racheter des titres?
  • Devrait-on envisager des opérations de moindre ampleur et plus fréquentes?
  • La liste des obligations admissibles au rachat à chaque opération devrait-elle être élargie pour inclure les titres couvrant un plus large segment de la courbe des taux?
  • Devrait-on considérer de nouvelles méthodes de rachat autres que les adjudications à l'envers?

PROGRAMME D'ÉMISSION D'OBLIGATIONS et PROGRAMME PILOTE DE RACHAT D'OBLIGATIONS ASSORTI D'UNE CONVERSION DE TITRES

Contexte

Le gouvernement entretient actuellement quatre émissions obligataires de référence à taux nominal assorties d'échéances de 2, 5, 10 et 30 ans. La taille cible des émissions de référence est de 7 à 10 milliards de dollars pour l'échéance de 2 ans, de 9 à 12 milliards pour l'échéance de 5 ans, et de 12 à 15 milliards pour les échéances de 10 et 30 ans. Les émissions de référence sont constituées par voie d'adjudications suivies de réouvertures.

Le temps nécessaire pour établir une émission de référence varie selon l'échéance. Actuellement, il faut 6 mois pour créer une émission de titres à 2 ans (deux adjudications trimestrielles), 1 an pour les titres à 5 ans (quatre adjudications trimestrielles), 1 an et quart pour les titres à 10 ans (cinq adjudications trimestrielles) et 3 ans et demi pour les titres à 30 ans (sept adjudications semestrielles).

En février 2002, le gouvernement a lancé un programme pilote de rachat d'obligations assorti d'une conversion de titres, qui permet aux participants d'échanger des obligations en circulation moins liquides contre des titres appartenant à l'émission de référence. Ce programme vise à réduire le risque de marché auquel s'exposent les opérateurs et à accroître la participation globale aux opérations de rachat. La conversion de titres permet de constituer plus rapidement des émissions de référence, et elle peut remplacer en partie les émissions réalisées par voie d'adjudication. Cependant, elle n'offre pas de souplesse en ce qui concerne la gestion des émissions obligataires nettes.

Le calendrier d'émissions brutes pour 2002-2003 prévoit un volume limité de conversions. Les opérations menées jusqu'ici se sont bien déroulées. Les objectifs du gouvernement en matière d'émissions nettes et le point de vue des participants sont parmi les facteurs qui influeront sur la taille et l'ampleur des opérations de conversion dans l'avenir.

Questions à examiner

• Que pensent les opérateurs du partage des nouvelles émissions obligataires entre adjudications et conversions? Quels facteurs doivent être pris en compte dans l'examen de l'évolution de ces programmes (p. ex., taille et fréquence des opérations)?
• Que pensent les opérateurs de la taille cible des émissions de référence et du délai nécessaire pour l'atteindre?
  • Serait-il préférable de réduire la taille cible de l'émission d'obligations à 10 ans, afin de pouvoir l'atteindre en un an, ou de maintenir le niveau actuellement visé, même si cela exige cinq trimestres?
• Devrait-on réduire la taille des adjudications, compte tenu de la fongibilité des titres des nouvelles émissions avec ceux de grandes émissions existantes?
  • Devrait-on envisager de réduire le montant des obligations à 2 ans adjugées lorsque les titres de l'émission en voie d'être constituée sont fongibles avec d'anciennes obligations à 10 ans? Si le montant des nouvelles obligations à 2 ans adjugées devait être inférieur à la cible actuelle, qui est de 7 à 10 milliards de dollars, cela causerait-il un problème?
  • Le gouvernement devrait-il procéder à une nouvelle émission d'obligations à 2 ans, ou rouvrir l'ancienne émission?
• Pour ce qui est de permettre une plus grande marge de manoeuvre au chapitre du calendrier des opérations, que pensent les opérateurs de l'idée de procéder aux opérations de conversion un jour autre que le mercredi? Quelles seraient leurs préférences à cet égard (p. ex., quel jour de la semaine, à quelle heure, et à quel moment durant le trimestre)?
• Conformément à leur volonté de préserver l'intégrité générale du marché, le gouvernement et la Banque prendront des mesures pour garantir celle du programme pilote de rachat d'obligations assorti d'une conversion de titres. En particulier, le gouvernement établira un cadre régissant les limites de soumission et/ou la déclaration des positions nettes.
  • Quelles devraient être les modalités d'application d'un tel cadre, dans le contexte du programme pilote de rachat d'obligations assorti d'une conversion de titres?

AUTRES QUESTIONS

• Dans le but d'atténuer les fluctuations des besoins en liquidités du gouvernement et de réduire les importants soldes de trésorerie que celui-ci doit maintenir à certains moments, un programme pilote de rachat d'obligations aux fins de la gestion de la trésorerie a été lancé en janvier 2001. À la fin de mai 2002, 21 opérations de rachat d'obligations totalisant 15,1 milliards de dollars avaient été conclues. Le gouvernement pourrait-il apporter d'autres améliorations à ce programme (p. ex., en élargissant l'éventail des titres admissibles pour y inclure les obligations dont la durée à courir jusqu'à l'échéance est supérieure à 12 mois)?
• Comme le gouvernement l'a annoncé dans le document Stratégie de gestion de la dette 2002-2003, le délai de publication des résultats des adjudications et des opérations de rachat sera réduit davantage, afin de promouvoir la participation et de diminuer le risque de marché auquel s'exposent les opérateurs. Ainsi, le délai de diffusion des résultats des adjudications passera de 15 à 10 minutes, tandis que le délai de traitement des rachats d'obligations devrait être réduit de 30 à 15 minutes.
  • Les avantages liés à une réduction supplémentaire des délais (par rapport à ceux qui sont déjà prévus pour 2002-2003) l'emportent-ils sur les inconvénients possibles (p. ex., acceptation des soumissions par télécopieur au plus tard 5 minutes avant l'heure limite)?
  • Que pensent les opérateurs d'un délai d'annonce flexible, à l'intérieur d'une fourchette prédéterminée, qui permettrait à la Banque de publier les résultats de l'adjudication dès qu'ils sont connus?
• Votre institution aimerait-elle soulever d'autres questions liées à la liquidité et à l'intégrité des programmes d'émission et de rachat d'obligations?
• Y a-t-il des points dont vous aimeriez discuter en ce qui concerne le programme d'émission des bons du Trésor?