Foreign Exchange Fixings and Returns Around the Clock

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Nous mettons en lumière un nouveau résultat empirique concernant le marché des changes : les rendements qui y sont dégagés subissent de longues et importantes dérives intrajournalières qui s’inversent fortement à des moments précis de la journée. Ces inversions coïncident avec les heures où les trois principaux de taux de référence institutionnels sont établis, c’est-à-dire lorsque les taux de référence sont publiés. Ces taux sont régulièrement utilisés pour effectuer des opérations, prendre des décisions de couverture et évaluer les portefeuilles.

En exploitant des données tirées d’une grande plateforme de négociation intercourtiers, nous montrons que le dollar américain s’apprécie fortement et de façon prévisible au cours des heures précédant l’établissement des taux de référence, et qu’il se déprécie après. Les inversions de cours intrajournaliers sont causés par des déséquilibres d’ordres présents sur le marché des changes au comptant avant l’établissement des taux de référence. Nous démontrons que, en moyenne, ces inversions sont liées à une demande excédentaire de dollars américains. Nous constatons aussi que les déséquilibres dans les flux d’ordres issus des pupitres de négociation des grandes banques influent davantage sur les dérives de cours intrajournalières que ceux des spéculateurs ou des opérateurs en couverture. Ainsi, nos résultats révèlent qu’une combinaison de divers participants au marché ayant des motivations différentes pour négocier revêt une importance cruciale dans le marché des changes fragmenté.

Nous croyons que cette tendance intrajournalière s’explique par :

  • les demandes d’opérations qui proviennent de clients situés dans des fuseaux horaires différents;
  • la gestion des risques liés aux stocks de devises effectuée par les banques contrepartistes qui peuvent satisfaire la demande de leurs clients immédiatement et en tout temps.

Comme les acheteurs et les vendeurs ne négocient pas aux mêmes moments sur le marché des changes de gré à gré, de brefs déséquilibres se créent entre les volumes des ordres d’achat et de vente des clients au cours des heures précédant l’établissement des taux de référence. Ces déséquilibres sont absorbés par quelques grandes banques contrepartistes qui agissent comme intermédiaires. Celles-ci assument en grande partie les risques liés aux stocks qui découlent des déséquilibres créés avant l’établissement des taux de référence. Dans ce contexte, elles procèdent à des opérations de couverture de change afin d’atténuer le risque lié au nombre incertain d’ordres passés par leurs clients, ce qui fait s’apprécier le dollar américain. Après l’établissement des taux de référence, ces banques corrigent les déséquilibres d’ordres en effectuant des opérations avec les contreparties qui commencent à négocier plus tard dans la journée.