L'intégration mondiale, la politique monétaire et le système monétaire international
Bonjour. Je suis très heureux d'être à Winnipeg. C'est pour moi un honneur de pouvoir célébrer avec vous le soixantième anniversaire de l'Institut CFA.
Aujourd'hui est le jour le plus long de l'année. Mais comme je ne voudrais surtout pas qu'il paraisse long, je vais entrer tout de suite dans le vif du sujet. J'aimerais aborder la question de l'intégration mondiale sous deux perspectives, en examinant, d'une part, comment cette intégration se répercute sur notre économie et, d'autre part, comment elle met en évidence la nécessité d'un cadre monétaire solide, aussi bien chez nous qu'ailleurs dans le monde.
Il peut sembler curieux de parler de mondialisation au Manitoba, en plein milieu de notre vaste pays. Pourtant, cette province, comme le reste du Canada, est fortement exposée aux effets des forces économiques à l'oeuvre à l'échelle du globe. Certaines entreprises, en particulier dans le secteur manufacturier, doivent composer avec la dure concurrence que leur livrent les nouveaux fournisseurs des économies émergentes d'Asie. D'autres profitent du dynamisme de la demande étrangère et des cours élevés des produits de base. La plupart des exportations du Manitoba étant destinées aux États-Unis, il peut être tentant de penser que la demande nord-américaine est ce qui compte vraiment. Or, les prix de bon nombre des exportations de la province – aussi bien de matières premières que de biens manufacturés – sont fixés sur les marchés internationaux et, partant, sont influencés par la demande et la production de ces produits en Asie et dans d'autres pays à marché émergent. C'est donc dire que le Manitoba et le Canada dans son ensemble font réellement partie d'une économie mondiale intégrée.
Je parlerai d'abord de deux éléments importants de l'évolution de l'économie mondiale et de leur incidence sur le Manitoba et le Canada. Puis, j'expliquerai comment la politique monétaire aide le Canada à s'adapter aux transformations que subit l'économie mondiale, et même à en bénéficier. En conclusion, je reviendrai à la scène internationale pour souligner que, dans une économie mondiale de plus en plus intégrée, un système monétaire international solide est plus que jamais dans notre intérêt à tous.
L'évolution de l'économie mondiale
La réduction des barrières commerciales et la diminution des coûts du transport et des communications ont permis l'essor du commerce international et l'élévation des niveaux de vie. Depuis 1970, les échanges internationaux en proportion du PIB sont passés d'environ 25 % à presque 45 % dans les pays industrialisés. Dans les économies émergentes, cette proportion est passée de moins de 15 % à quelque 60 % durant la même période.
La croissance récente des échanges commerciaux a eu lieu en bonne partie alors que de grands pays à marché émergent, tels que la Chine et l'Inde, s'intégraient à l'économie mondiale. Cette intégration s'est accompagnée d'une hausse considérable de la demande mondiale de matières premières ainsi que d'une expansion rapide de la production de biens manufacturés en Asie.
Ceci m'amène au premier des deux grands éléments que j'ai évoqués plus tôt, soit l'augmentation marquée des prix des produits de base par rapport à ceux des biens manufacturés.
Pendant les cinq dernières années, les cours de l'énergie se sont accrus de 150 % environ, et ceux des produits de base non énergétiques, d'approximativement 80 %. Durant la même période, le prix du nickel – principale matière première exportée par le Manitoba – a fait un bond de l'ordre de 500 %, tandis que celui du cuivre a progressé de plus de 300 %.
En même temps, on a assisté dans de nombreux pays à une diminution des prix de beaucoup de biens de consommation manufacturés, comme les vêtements, les ordinateurs, le matériel de divertissement et les appareils ménagers. Au Canada, les prix des biens manufacturés durables et semi-durables, à l'exception des automobiles, ont reculé annuellement d'environ 1 à 2 % en moyenne au cours des cinq dernières années (bien qu'on ait observé un renchérissement des biens semi-durables dernièrement). En tant que pays riche en ressources naturelles, le Canada profite grandement des cours élevés des produits de base. Cela dit, il est manifeste que la nouvelle concurrence livrée par la Chine et les autres économies émergentes d'Asie pose des défis de taille aux manufacturiers du pays.
L'intégration mondiale a aussi eu des répercussions sur les flux d'épargne et d'investissement internationaux. De fait, la tendance vers ce que l'on appelle parfois « l'ouverture financière » s'est sensiblement accentuée depuis une douzaine d'années. Depuis 1995, le stock d'investissements transfrontières est passé approximativement de 40 à plus de 120 % du PIB dans les pays avancés. Une augmentation analogue a été enregistrée dans les pays à marché émergent, quoique sur une échelle réduite.
Ce point nous amène au deuxième grand élément que je désire mettre en lumière.
Ces dernières années, le niveau souhaité de l'épargne mondiale semble s'être accru par rapport à celui de l'investissement, ce qui a rendu le crédit abondant et relativement peu coûteux. Le président de la Réserve fédérale américaine, Ben Bernanke, a parlé « d'excès d'épargne » pour qualifier cette situation. Le Fonds monétaire international a pour sa part souligné le bas niveau de l'investissement par rapport à la croissance dans le monde. Mais que l'épargne soit élevée ou l'investissement faible, le résultat final est le même : des quantités énormes de capitaux mobiles sont mises en présence de possibilités d'investissement apparemment rares, d'où une pression à la baisse sur les taux d'intérêt à long terme. Les investisseurs s'étant mis en quête de meilleurs rendements, les écarts de taux liés au risque se sont resserrés, et l'intérêt pour les instruments de placement moins classiques ou plus innovateurs s'est accru.
Divers facteurs peuvent expliquer une telle abondance du crédit à l'échelle du globe, mais il est quasiment certain que l'intégration mondiale a joué un rôle important à cet égard. En Asie, les taux d'épargne sont relativement élevés, et dépassent les besoins en investissement. En outre, avec l'envolée des cours du pétrole des dernières années, plusieurs des grands pays exportateurs de pétrole ont vu la progression de leur épargne excéder celle de la demande d'investissement. Comme ces économies s'intègrent aux marchés mondiaux et que les investisseurs se soucient de la diversification internationale de leurs portefeuilles, de nouveaux bassins de capitaux font leur apparition dans le système financier mondial.
Les répercussions sur le Canada
Quelle incidence tous ces facteurs ont-ils sur l'économie canadienne? Permettez-moi de les passer en revue, en ordre inverse.
Les conséquences de l'abondance du crédit mondial sont claires. Les taux d'intérêt à long terme se situent à de bas niveaux au Canada. Bien qu'il se soit raffermi quelque peu ces dernières semaines, le rendement des obligations d'État à 30 ans demeure très en deçà de 5 %. Le marché canadien des valeurs mobilières est vigoureux, et les écarts de taux sur les obligations de sociétés sont près de leurs creux historiques. Le crédit aux ménages et la masse monétaire affichent une forte croissance, et les flux d'investissements transfrontières s'amplifient.
La montée des prix des produits de base, par rapport à ceux des biens manufacturés, est venue renforcer beaucoup de ces effets. Le Canada étant un exportateur net de produits de base et un importateur net de biens manufacturés, le renchérissement des matières premières a eu pour résultat de l'enrichir comme nation. La valeur accrue de ses ressources naturelles se reflète dans l'augmentation des cours boursiers au pays et dans l'intensification des flux d'investissements transfrontières. Elle a aussi largement contribué à soutenir l'expansion vigoureuse de la consommation et des investissements au Canada. La hausse de ces prix, bien entendu, transparaît aussi dans l'appréciation du dollar canadien.
Au cours des cinq dernières années, notre monnaie s'est appréciée d'environ 45 % par rapport au dollar américain. Cette progression tient à plusieurs facteurs, dont le plus important est le net renchérissement des matières premières.
L'autre implication de l'élévation des prix relatifs des produits de base a trait à l'ajustement économique. Par ajustement, j'entends la réallocation de la main-d'oeuvre et du capital des secteurs plus faibles au profit des secteurs plus forts. L'industrie manufacturière, aux prises avec une hausse des coûts de l'énergie et des autres intrants, de nouveaux concurrents en provenance des pays d'Asie et la montée du dollar canadien, traverse une période d'ajustement difficile. Nos propres enquêtes révèlent que la plupart des fabricants réagissent à cette nouvelle donne en modifiant leurs pratiques. L'ajustement a entre autres pris la forme d'une compression des effectifs. Ces trois dernières années, quelque 250 000 emplois ont été supprimés dans le secteur manufacturier. Parallèlement, l'emploi et la capacité de production ont augmenté dans le secteur primaire et celui des services, sous l'impulsion du dynamisme de la demande. Depuis trois ans, 900 000 emplois ont été créés dans ces secteurs, ce qui a largement compensé les pertes subies dans le secteur manufacturier.
Évidemment, cet ajustement ne touche pas toutes les régions du pays de la même façon. La croissance de la production, de l'emploi et des revenus a été plus rapide dans l'Ouest. Néanmoins, l'expansion de l'activité a été généralisée à l'échelle du Canada. La vigueur de la demande intérieure a alimenté une vive progression de la production et de l'emploi d'un océan à l'autre. Le Manitoba se situe au milieu du pays à plus d'un égard. Il possède une économie bien diversifiée qui reflète étroitement la structure de l'économie canadienne. Et ces trois dernières années, la province a vu son PIB s'accroître de 2,8 % par année en moyenne, un rythme très proche de la moyenne nationale.
S'ils sont toujours difficiles, les ajustements économiques sont néanmoins nécessaires pour que le capital et la main-d'oeuvre puissent être mis à contribution là où ils sont le plus utiles, ce qui, au bout du compte, contribue à élever le niveau de vie des Canadiens. Le point essentiel à retenir ici est que l'économie canadienne s'est adaptée pour tirer parti des possibilités qui s'offrent à elle dans une économie mondiale intégrée, et qu'elle continue de le faire.
Jetons maintenant un coup d'oeil au rôle joué par la politique monétaire.
Le rôle de la politique monétaire
La Loi sur la Banque du Canada confère à la Banque le mandat de « favoriser la prospérité économique et financière du Canada ». L'expérience nous a appris que la meilleure contribution que la politique monétaire puisse apporter au bien-être économique et financier du pays consiste à maintenir l'inflation à un niveau bas, stable et prévisible.
Depuis 1991, le cadre de conduite de la politique monétaire du Canada repose sur deux éléments principaux : une cible d'inflation et un régime de changes flexibles. Grâce à ce cadre, le Canada a pu mener une politique monétaire indépendante, adaptée à sa conjoncture propre. Ces deux éléments fonctionnent de concert et se renforcent mutuellement. Ils ont permis d'obtenir un taux d'inflation bas et stable, tout en réduisant la volatilité de la production et de l'emploi.
Examinons chacun de ces éléments de plus près, en commençant par la cible d'inflation.
Depuis 1995, cette cible est fixée à 2 %, soit le point médian d'une fourchette de maîtrise de l'inflation qui va de 1 à 3 %. Pour garder l'inflation à 2 %, la Banque s'applique à maintenir un équilibre entre la demande et l'offre globales de biens et de services. Pareil équilibre permet à l'économie canadienne de tourner à plein régime, et à l'inflation de demeurer stable.
La maîtrise de l'inflation contribue à améliorer la tenue de l'économie de bien des façons, mais j'aimerais attirer votre attention sur deux d'entre elles, qui revêtent une importance toute particulière dans le contexte actuel. Premièrement, lorsque l'inflation se situe à un niveau bas et stable, les signaux transmis par les prix relatifs sont clairs et immédiatement apparents; les entreprises et les ménages sont ainsi mieux en mesure de prendre des décisions économiques éclairées. Deuxièmement, la réalisation de la cible d'inflation aide à arrimer les attentes d'inflation à la cible visée, ce qui contribue à garder l'inflation basse, et l'économie plus stable.
Dans les années 1970, à l'époque où le Canada a connu pour la dernière fois une explosion des prix des produits de base d'une ampleur comparable à ce que l'on observe depuis un certain temps, la politique monétaire n'est pas parvenue à ancrer les attentes d'inflation. Par conséquent, lorsque la flambée des cours du pétrole a poussé l'inflation à la hausse, les travailleurs et les entreprises ont projeté cette inflation accrue dans l'avenir, et les prix et les salaires, de façon plus générale, ont commencé à augmenter plus rapidement. L'inflation s'est accélérée et est devenue plus variable, et l'ajustement économique s'est fait plus péniblement.
Passons maintenant au second élément de notre cadre de conduite de la politique monétaire, à savoir le taux de change flexible. Un régime de changes flexibles aide l'économie à absorber les chocs. Tout comme le canal de dérivation du Manitoba absorbe une partie de l'eau des inondations printanières, le cours flottant du dollar aide l'économie à absorber les chocs, notamment les chocs d'origine externe qui n'ont pas la même incidence chez nous que chez nos principaux partenaires commerciaux. Un régime de changes flexibles contribue également au processus d'ajustement économique, car il est beaucoup plus facile de laisser les mouvements des prix relatifs des biens et services produits au Canada s'opérer par des fluctuations du taux de change que d'exiger un ajustement de l'ensemble des prix et des salaires intérieurs.
Tout à l'heure, j'ai mentionné que la cible d'inflation et le taux de change flexible fonctionnent de concert pour favoriser notre bien-être économique. Ce que cela signifie, en termes concrets, c'est que les prix relatifs peuvent changer sans alimenter une inflation généralisée et que l'économie peut tourner près de son plein potentiel. Ainsi, la main-d'oeuvre et le capital sont répartis de manière plus efficiente, et les ressources qui étaient employées dans les secteurs en contraction sont mises à contribution dans les secteurs en croissance. Et c'est précisément ce que l'on observe au Canada. De toute évidence, avec un taux de chômage à son niveau le plus bas en 33 ans, notre pays traverse cette difficile période d'adaptation avec un succès considérable. Pour sa part, la Banque du Canada doit continuer à viser un taux d'inflation de 2 % de façon que, lorsque certains prix varient, on soit manifestement en présence de mouvements de prix relatifs et que les attentes d'inflation à plus long terme demeurent arrimées à la cible de 2 %.
En résumé, notre cadre de conduite de la politique monétaire nous a bien servis, en nous permettant de maintenir un climat de croissance et de stabilité au pays. Conjugué aux autres politiques intérieures, il a aidé le Canada à s'adapter à de profondes transformations de l'économie mondiale.
De saines politiques intérieures ne suffisent cependant pas à éliminer les retombées des décisions et des événements qui surviennent à l'autre bout du globe. Et bien qu'elle ouvre de nouvelles possibilités, l'intégration mondiale comporte aussi certains risques. En particulier, si les autres pays n'appliquent pas des politiques saines, les conditions financières mondiales pourraient se modifier brusquement et avoir des répercussions néfastes au Canada et ailleurs. Cette éventualité fait bien ressortir la nécessité d'un forum international où les pays puissent se réunir et prendre la mesure de leur interdépendance économique et financière. Une économie mondiale stable est dans l'intérêt de tous.
La dimension internationale
C'est ici que le Fonds monétaire international (FMI) entre en scène. Celui-ci est l'institution la mieux placée pour constituer un tel forum. Avec ses 185 pays membres, il transcende véritablement toutes les frontières. Et fort de ses nombreux employés bien formés et hautement qualifiés, le FMI possède le « capital humain » requis pour analyser les liens de plus en plus complexes qui unissent les diverses économies.
Le FMI est entré en activité il y a 60 ans – au même moment, en fait, que le prédécesseur de l'Institut CFA a vu le jour. Le mandat du FMI était de favoriser la croissance économique et la stabilité financière à l'échelle internationale. Ce mandat demeure d'actualité encore aujourd'hui. Mais les choses ont considérablement changé depuis que le Fonds a ouvert ses portes. Le FMI a été mis sur pied pour surveiller le système monétaire mondial à une époque dominée par les régimes de changes fixes. Or, aujourd'hui, les régimes de changes flexibles constituent la norme, les flux de capitaux privés sont de très loin supérieurs aux ressources du FMI, les marchés financiers sont nettement plus complexes et intimement liés qu'autrefois, et de nouveaux acteurs de premier plan s'intègrent à l'économie de la planète. Pour être efficace dans le monde actuel, le FMI doit changer la façon dont il accomplit son mandat.
Conscient de cet impératif, le directeur général du FMI, Rodrigo de Rato, a mis en branle un examen stratégique du rôle de l'organisme en 2004. Cet examen porte sur un certain nombre d'éléments, dont le plus important est de décider précisément ce que le FMI devrait faire pour s'acquitter de son mandat. Je consacrerai le reste de mes propos à cette question.
Pour être efficace dans une économie mondiale beaucoup plus grande et plus intégrée, le FMI doit devenir une institution plus proactive, qui s'attache à limiter les retombées négatives et à prévenir les crises financières. Il doit donc renforcer son principal outil de prévention des crises : la surveillance de ses pays membres et de l'économie du globe. Il faut que la surveillance exercée par le Fonds aide les pays membres à établir de saines politiques, et fournisse à l'ensemble d'entre eux l'assurance que tout le monde respecte les règles du jeu. Le FMI doit évaluer la cohérence des cadres de politique des différents pays, analyser les répercussions des choix de chacun sur les autres, et dénoncer la situation quand certains empêchent l'ajustement aux facteurs économiques fondamentaux au détriment d'autres pays. Enfin, le FMI doit servir de forum mondial efficace où les membres peuvent tenter de résoudre des problèmes économiques et financiers internationaux.
Les bases d'une surveillance améliorée ont été jetées. Comme M. de Rato l'a annoncé à Montréal il y a trois jours, le Fonds et ses membres viennent de terminer la révision du cadre directeur pertinent. Il s'agit du premier réexamen approfondi de ce cadre en 30 ans, et c'est là un grand pas en avant. La prochaine étape consistera à mettre ce cadre en place. Il conviendra alors d'établir des priorités et des responsabilités claires en la matière et de les actualiser périodiquement. Une fois implanté, le cadre révisé accroîtra la qualité, la transparence et l'impartialité de la surveillance assurée par le FMI.
En vertu de ce nouveau cadre, la surveillance portera principalement sur les quatre piliers de la politique macroéconomique – soit les politiques monétaire, budgétaire, financière et de change –, dans la mesure où ceux-ci influent sur la stabilité externe. En mettant en oeuvre cette surveillance améliorée, il sera important de mieux intégrer les analyses et les évaluations du secteur financier aux examens que mène le FMI à l'égard des divers pays, et d'adopter une perspective élargie et plus multilatérale. Il est crucial également que la surveillance soit impartiale, et soit perçue comme telle. Autrement dit, tous les membres – et pas uniquement ceux dotés d'un régime de changes fixes ou à flexibilité limitée – devraient faire l'objet de la même surveillance de la part du Fonds. Améliorer cette surveillance en appliquant les meilleures pratiques de façon universelle servirait les intérêts de tous les membres.
Conclusion
Je vous avais promis en commençant mon discours que je ne profiterais pas du fait que c'est aujourd'hui le jour le plus long de l'année. Je vais donc conclure en revenant sur trois points essentiels.
Premièrement, s'ajuster à une économie mondiale en mutation est certes difficile, mais le Canada sait tirer parti des nouvelles possibilités qui s'offrent à lui et s'adapter aux nouvelles réalités. Notre cadre de conduite de la politique monétaire aide l'économie canadienne à absorber les chocs externes et à s'ajuster aux conditions changeantes.
Deuxièmement, de saines politiques intérieures jouent un rôle déterminant dans l'optimisation des avantages de la mondialisation, tout en réduisant les risques au minimum. Mais à l'heure où les marchés mondiaux se développent et où l'interdépendance des pays s'accroît, la stabilité du système monétaire international et la nécessité de la soutenir représentent pour nous un enjeu grandissant.
Enfin, le FMI est l'institution la mieux placée pour assurer ce soutien. Mais pour qu'il puisse réaliser son potentiel, nous devons moderniser la façon dont il remplit son mandat. Le processus de renouvellement est bien amorcé, et il importe que le Fonds et ses membres sachent saisir cette occasion pour bâtir le FMI du XXIe siècle.