Outside Investor Access to Top Management: Market Monitoring versus Stock Price Manipulation

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En raison du développement des immobilisations incorporelles ces dernières décennies – surtout dans le secteur technologique –, les livres comptables en disent moins qu’avant sur le rendement des sociétés. Ainsi, les investisseurs sur les marchés boursiers s’en remettent de plus en plus aux dirigeants des sociétés ouvertes pour obtenir de l’information sur les rendements futurs. Dans bien des cas, les dirigeants leur fournissent volontairement des renseignements supplémentaires sous forme de rapports spéciaux ou dans le cadre de conférences téléphoniques ou d’exposés. Cette divulgation d’informations complémentaires peut accroître la valeur informative des cours et ainsi renforcer l’intérêt des dirigeants à rehausser la valeur de leur société. Mais ces derniers peuvent aussi y voir l’occasion d’influer sur la rémunération qui leur est versée en fonction du cours des actions, ce qui peut réduire la valeur de l’entreprise.

Cet arbitrage est important et mérite une étude empirique. Mais il faut tout d’abord bien cerner les canaux économiques pertinents en théorie. Pour ce faire, j’élabore un modèle de maximisation de la valeur de l’entreprise qui illustre la façon dont la divulgation volontaire d’informations, la rémunération des dirigeants, la manipulation du cours des actions par ceux-ci ainsi que le coût et la structure du capital d’une entreprise sont interreliés en situation d’équilibre.

On sait qu’une part non négligeable des différences dans la rémunération des hauts dirigeants n’a rien à voir avec le rendement de leur société. Je postule que cela est attribuable au fait qu’ils ne sont pas tous aussi adroits les uns que les autres pour doser les renseignements qu’ils divulguent volontairement et, par conséquent, pour influer sur le cours des actions de leur société. L’une des prédictions clés de mon analyse transversale veut que les divulgations volontaires soient corrélées négativement avec le coût du capital, mais positivement avec la manipulation des cours par les dirigeants. Le coût du capital ne serait donc pas un bon indicateur des frictions dans la comptabilité ou la gouvernance.