Consultations de décembre 2002 auprès du marché : Résumé des commentaires

De façon générale, les opérateurs du marché s'entendent pour dire que les programmes d'emprunt sur le marché intérieur fonctionnent bien, et ils réagissent positivement aux initiatives et aux modifications que la Banque du Canada et le ministère des Finances envisagent pour 2003-2004. La plupart des participants : i) sont favorables à ce que les adjudications de bons du Trésor se tiennent plutôt le matin; ii) appuient le recours plus fréquent aux bons de gestion de trésorerie et la variation accrue de la taille des adjudications de bons du Trésor; iii) privilégient le maintien d'un cycle annuel pour les émissions de référence à 10 ans; iv) favorisent la réduction de la taille des adjudications d'obligations à deux ans lorsque l'émission de référence est fongible avec une autre émission dont l'encours est élevé; v) sont d'accord pour que les obligations peu liquides soient exclues du programme de rachat au comptant pourvu qu'elles demeurent admissibles au rachat assorti d'une conversion de titres.

PROGRAMMES D'ÉMISSION DE BONS DU TRÉSOR ET DE BONS DE GESTION DE TRÉSORERIE et PROGRAMME PILOTE DE RACHAT D'OBLIGATIONS AUX FINS DE LA GESTION DE LA TRÉSORERIE

Programme d'émission de bons du Trésor

Taux des bons du Trésor à 6 et à 12 mois par rapport aux taux des swaps

Les opérateurs attribuent à plusieurs facteurs le fait que les bons du Trésor à 6 et à 12 mois se négocient à des niveaux voisins des taux des swaps offerts par les banques. Tout d'abord, la diminution de l'encours des bons du Trésor observée depuis la fin des années 1990 a favorisé l'émergence de nouveaux produits, de sorte qu'une grande partie du marché est actuellement dominée par des investisseurs comptant garder leurs titres jusqu'à l'échéance. De plus, le volume des opérations sur les bons du Trésor à 6 et à 12 mois a souffert : i) de l'utilisation fréquente d'indices de référence pour mesurer le rendement des gestionnaires financiers; ii) de l'existence de contraintes de gestion de portefeuille associées à la détention de titres du marché monétaire; et iii) de la popularité grandissante de la gestion indicielle. Par ailleurs, les investisseurs qui recherchent des taux de rendement supérieurs ont tendance à privilégier les instruments du marché monétaire de nature plus risquée. Enfin, plusieurs opérateurs indiquent qu'en période de faibles taux d'intérêt, ils sont moins sensibles au risque de crédit pour les échéances rapprochées. Les participants ajoutent également avoir observé une situation similaire dans les marchés monétaires de certains autres pays.

Heure des adjudications

Les opérateurs souhaitent que les adjudications de bons du Trésor se tiennent le matin. Ils sont d'avis que le fait d'en avancer l'heure de 12 h 30 à 10 h 30 favoriserait une participation accrue en raison du niveau généralement plus élevé de liquidité le matin.

Période de règlement

Les avis sont partagés quant aux avantages potentiels d'une réduction de la période de règlement pour les bons du Trésor. Certains courtiers en valeurs mobilières ont une préférence pour le délai actuel de deux jours, qui leur laisse le temps de revendre les titres dans le marché. D'autres ne s'opposent pas à ce que le délai soit ramené à un jour. Les investisseurs sont favorables à une diminution de la période de règlement afin d'atténuer le risque de règlement. De façon globale, les opérateurs ont dit ne pas accorder beaucoup d'importance à la question.

Variabilité de la taille des adjudications

Les participants ne seraient pas préoccupés par la variabilité croissante, d'une adjudication à l'autre, du montant des bons du Trésor offerts en complément des bons de gestion de trésorerie émis par le gouvernement (voir la section suivante). Ils estiment que les fluctuations, rarement supérieures à 500 millions de dollars au cours de la dernière année, pourraient atteindre de 750 millions à un milliard sans que cela ne pose problème.

Programme d'émission de bons de gestion de trésorerie

Les opérateurs se disent favorables à un recours plus fréquent aux bons de gestion de trésorerie afin d'aider le gouvernement à mieux gérer ses encaisses. Ils indiquent que la taille des émissions pourrait dépasser trois milliards de dollars, mais que les coûts d'emprunt du gouvernement risqueraient d'être plus élevés. Ils souhaitent que les échéances de ces bons coïncident avec celles des bons du Trésor afin de maintenir la liquidité. La plupart d'entre eux estiment suffisant le préavis actuel de un ou de deux jours pour annoncer le montant offert et la date de l'adjudication. La majorité souligne que la demande de bons de gestion de trésorerie dont l'échéance est inférieure à un mois est limitée, ce qui pourrait hausser les coûts d'emprunt. Pour combler les besoins de financement à court terme du gouvernement, ils recommandent plutôt les opérations de pension.

Programme pilote de rachat d'obligations aux fins de la gestion de la trésorerie

La plupart des participants préfèrent nettement que les rachats d'obligations aux fins de la gestion de la trésorerie aient lieu après les adjudications de bons du Trésor, dans l'éventualité où celles-ci se tiendraient le matin. Ils ne voient aucune difficulté à ce que le gouvernement donne suite à son intention de rendre permanent ce programme pilote.

PROGRAMMES D'ÉMISSION ET DE RACHAT D'OBLIGATIONS et PROGRAMME D'ÉMISSION D'OBLIGATIONS À RENDEMENT RÉEL

Programme d'émission d'obligations

Compromis entre la taille cible des émissions de référence et le délai requis pour l'atteindre

Émissions de référence à 10 ans

La plupart des courtiers en valeurs mobilières favorisent le maintien du cycle annuel pour l'émission de référence à 10 ans et une légère réduction de la taille cible de cette émission. Une fourchette de 10 à 14 milliards de dollars est considérée comme acceptable, comparativement à la fourchette actuelle de 12 à 15 milliards de dollars. Un cycle annuel est jugé important parce qu'il assure l'admissibilité d'un éventail d'obligations assez large pour préserver la liquidité du marché des contrats à terme boursiers et l'attrait de cette émission aux yeux des investisseurs internationaux.

Émissions de référence à 30 ans

Les opérateurs souhaitent que la taille cible de l'émission de référence à 30 ans demeure à l'intérieur de la fourchette actuelle de 12 à 15 milliards de dollars, même si cela suppose une réouverture de l'émission sur plusieurs années. Ils sont d'avis que, dans l'optique de la liquidité de ce segment du marché, la taille de l'émission de référence importe davantage que le temps requis pour l'atteindre.

Montant total des obligations arrivant à échéance à des dates déterminées

La majorité des participants sont d'accord pour que soit limitée la taille des adjudications d'obligations à deux ans lorsque la nouvelle émission de référence est fongible avec d'anciennes, afin de réduire la valeur nominale des obligations qui arrivent à échéance à des dates déterminées. Quelques courtiers en valeurs mobilières ont suggéré que le montant des adjudications ne tombe pas en dessous de 2,5 milliards de dollars. Dans un secteur où les investisseurs et les opérateurs de swaps sont aussi actifs que celui des obligations à deux ans, il faut un encours élevé de titres dont le taux de coupon est voisin des taux en vigueur sur le marché.

Programme de rachat d'obligations

Les participants appuient fortement le contenu et les objectifs du programme de rachat d'obligations assorti d'une conversion de titres. Ils indiquent que ce programme a contribué à amoindrir le risque de marché et qu'il a amélioré la liquidité du marché des titres émis par le gouvernement canadien.

Pour maintenir le délai de publication des résultats des opérations de rachat ou le raccourcir davantage, presque tous les participants s'accordent à dire que les obligations peu liquides et dont l'encours est faible pourraient être exclues du programme de rachat au comptant, pourvu qu'elles demeurent admissibles au rachat assorti d'une conversion de titres. Certains courtiers en valeurs mobilières suggèrent que le gouvernement envisage de négocier de gré à gré le rachat d'émissions peu liquides.

Programme d'émission d'obligations à rendement réel

Selon les opérateurs, les obligations à rendement réel à 30 ans constituent encore l'essentiel de la demande, et il est difficile de savoir si la hausse récente de celle-ci est attribuable à des facteurs séculaires ou temporaires. La plupart des participants favorisent le maintien du niveau actuel d'émission de 1,4 milliard de dollars par année.

AUTRES QUESTIONS

Systèmes de négociation parallèles et marché canadien des titres à revenu fixe

Jusqu'à maintenant, les opérateurs ont utilisé les systèmes de négociation parallèles pour réaliser des transactions de faible valeur et pour déterminer les cours, mais ils continuent de privilégier les canaux traditionnels (téléphone, terminaux fournis par les courtiers) pour les opérations d'envergure. Le consensus qui se dégage est que ces systèmes parallèles n'ont pas, à ce jour, amélioré sensiblement la transparence du marché des titres à revenu fixe.